Transcription

• Speaker #0

  Nous arrivons au terme d'une année qui a beaucoup fait réagir les investisseurs entre l'arrivée de Donald Trump, les mouvements de l'euro-dollar, le regain d'intérêt pour certaines zones émergentes et les difficultés du secteur de la santé notamment. 2025 a laissé une empreinte très particulière. Ces dernières semaines, les équipes de Dubly Transatlantique Gestion ont rencontré de nombreux clients partout en France. Ces échanges ont été très précieux. Ils montrent ce qui interpelle. Ce qui rassure aussi et ce qui questionne aujourd'hui les investisseurs. Pour apporter un éclairage clair et concret, j'ai le plaisir d'accueillir trois spécialistes. Pierre Carpentier, directeur de la gestion, Anaëlle Marais et Valentine Rousseau, toutes deux analystes et gérantes de fonds. Bienvenue dans « À l'écoute des marchés » , un podcast de la Banque Transatlantique. Et bonjour Anaëlle, Valentine et Pierre.

• Speaker #1

  Bonjour Marc-Antoine.

• Speaker #0

  Alors Pierre, vous étiez présent sur ces Cap Transatlantique, évidemment organisées partout en France. Quels enseignements, tout d'abord, tirez-vous de ces rencontres ? Qu'est-ce qui vous a le plus marqué, peut-être lors de vos échanges avec les clients ?

• Speaker #2

  Alors ces conférences sont l'occasion pour nous, effectivement, d'aller au plus près de nos clients. Nous avons sillonné la France, nous nous sommes rendus dans une dizaine de villes environ. Et au cours de ces présentations, nous sommes revenus sur les éléments forts et marquants de l'année 2025, en exposant par ailleurs notre vision du marché. pour l'année qui s'ouvre en 2026. Le plus frappant à mes yeux reste la manière dont les clients sont interpellés par le paradoxe que l'on observe entre un environnement géopolitique relativement anxiogène, des éléments et des enjeux économiques comme l'intelligence artificielle très fort, et en même temps, des marchés qui sont au plus haut. Et c'est bien ce paradoxe sur lequel les clients nous interpellent le plus souvent.

• Speaker #0

  Il y a un sujet particulier justement, Pierre, qui ressort, on va dire, sur chacune de ces rencontres.

• Speaker #2

  Le thème de l'intelligence artificielle en général domine les débats, puisque chaque jour nous apprenons de nouvelles dépenses, de nouvelles alliances au sein du secteur. Il y a également le retour en grâce du secteur de la défense en Europe, notamment dans ce climat où les tensions entre la Russie et l'Union européenne sont en train de s'aggraver. Le retour des émergents également, notamment de la Chine, sur les marchés boursiers. Et puis enfin la parité euro-dollar, puisque pour un investisseur européen cette année, investir sur les marchés américains. a été pénalisée par la dépréciation du billet vert. Alors ces attentes,

• Speaker #0

  est-ce qu'elles évoluent là cette année par rapport aux années peut-être précédentes ?

• Speaker #2

  Alors sur les approches sectorielles que je n'ai évoquées pas trop, je pense que les émergents sont un nouveau thème. Ce qu'on comprend surtout, c'est l'envie de mieux décortiquer ce qu'il se passe et que nous apportions aux clients notre regard d'expert sur cette situation afin de leur donner des clés de lecture et de leur exposer clairement la manière dont nous déployons le capital dans cet environnement.

• Speaker #0

  Alors je me tourne vers Anaëlle. Les clients étaient très attentifs évidemment, Pierre l'a rappelé, notamment aux signaux macroéconomiques. Comment est-ce que vous décririez, vous, leur état d'esprit en cette fin d'année ?

• Speaker #3

  Alors déjà, nos clients en tant qu'investisseurs européens ont pu subir la baisse du dollar cette année, qui est passée de 1,04 en début d'année à 1,16 à date, passant même par les 1,19 au mois de septembre. Donc c'est une baisse de 12% de la devise depuis le début de l'année. Ce qui a pu impacter les portefeuilles de nos clients majoritairement investis en valeur américaine, donc libellés en dollars.

• Speaker #0

  Qu'est-ce qui explique, selon vous, justement cette faiblesse du dollar ?

• Speaker #3

  Cette année, en effet, on a constaté plusieurs facteurs qui peuvent expliquer cette baisse. Déjà, l'économie américaine a montré quelques signes d'essoufflement. En témoignent par exemple les prévisions de croissance du FMI, qui prévoyait en début d'année une croissance du PIB de 2,7% en 2025 pour les Etats-Unis. Cette prévision a été revue à la baisse en octobre dernier, à 2% pour l'année 2025. Ce qui reste tout de même une croissance plutôt dynamique par rapport aux autres économies avancées du globe, si on compare par exemple à la zone euro qui a tendu à plus 1,2% de croissance en 2025. Et surtout, l'économie américaine a tout de même réussi à résister à deux chocs majeurs cette année. Les droits de douane, avec des taux effectifs de prélèvement qui sont autour de 16%, alors qu'on sortait de plusieurs décennies d'ouverture au commerce international avec des taux de prélèvement autour de 2%. Et ensuite, plus récemment, le shutdown fédéral qui a plongé l'administration dans 43 jours de paralysie. Et donc sur le deuxième facteur qui peut expliquer aussi la faiblesse du dollar en 2025, on peut évoquer l'anticipation des investisseurs sur des baisses de taux plus rapides de la part de la Banque centrale américaine, ce qui rend le dollar moins attractif. Finalement, on a constaté que la Fed a opéré deux baisses de taux, une en septembre, une en octobre. en tentant de maintenir un équilibre entre un assouplissement pour faire face à un marché du travail qui commence à s'essouffler et une certaine réserve face à une inflation qui reste au-dessus de la cible, autour de 3%.

• Speaker #0

  Et sur la performance, comment les clients ont-ils perçu cet impact devise ? Est-ce qu'ils ont été étonnés ?

• Speaker #3

  Alors, ce qu'on explique à nos clients, en fait, c'est que l'effet devise, c'est un facteur externe négatif sur la performance à court terme. Mais quand on dézoome un peu sur l'évolution de la paire euro-dollar et qu'on regarde l'évolution sur une période plus longue, l'effet devise est neutre sur la performance des portefeuilles. Un chiffre assez révélateur qu'on met en évidence lors de nos présentations Cap Transatlantique, c'est la performance des grands indices américains sur plus longue période, en euros et en dollars. Par exemple, sur 5 ans, la performance du S&P500 libellé en dollars est de 16% par an. Et elle est également de 16% par an si l'indice est libellé en euros.

• Speaker #0

  Alors, Valentine, je me tourne vers vous justement pour évoquer peut-être les thèmes qui sont revenus le plus souvent dans vos échanges avec les clients lors de ces Cap Transatlantique. Qu'est-ce qui vous a le plus semblé marquant cette année ?

• Speaker #1

  Alors, plutôt que des thèmes macroéconomiques comme Annaëlle l'a mentionné, Nous, nos clients, ils nous attendent plutôt sur nos capacités à identifier des tendances longues dans les entreprises. On est une société de gestion plutôt bottom-up. Et donc, ce qui est important pour nous, c'est de dire aux clients que la bourse n'est pas le reflet de l'économie. Et donc, pour prendre un exemple, sur 10 ans, le MSCI monde fait +13% par an contre une économie qui croît en moyenne entre 2 à 3% par an. Et si on regarde cette année, on est donc à 18% pour le MSCI monde contre 3,5% attendu pour la FED. Par le FMI. Quand on parle des thèmes, nous, ce qui nous a vraiment marqué, c'est une année d'accélération, que ce soit en termes d'innovation IA, santé, mais aussi aéronautique.

• Speaker #0

  On sent une décorrelation forte. Comment l'expliquer ?

• Speaker #1

  La décorrelation, elle s'explique par des croissances de BPA d'entreprises qui sont fortes en innovation. On parle souvent des Magnificent Seven, qui représentent désormais 30% du SPI 500. Il y a aussi des histoires de croissance hors IA, donc l'aéronautique, avec des acteurs comme Safran ou encore la santé, où l'innovation reste très soutenue malgré un contexte exigeant.

• Speaker #0

  Et alors sur les droits de douane, un sujet évidemment que nous avons beaucoup évoqué cette année, avec notamment l'arrivée de Donald Trump, un sujet aussi qui intéresse, j'imagine, les investisseurs.

• Speaker #1

  Oui, alors je pense que cette année, ce qui a marqué, c'est que c'est un peu l'art du deal de Donald Trump. Il veut réduire le déficit commercial aux États-Unis et augmenter les recettes fiscales. Et donc, c'est tout un enjeu de faire pression sur les entreprises en menaçant de droits de douane excessifs. On peut parler des entreprises de santé qui sont vues menacer de 150% de droits de douane. Et puis finalement, avec des accords menés entre les laboratoires et Trump pour justement investir plus massivement aux États-Unis. Donc, on peut prendre l'exemple d'Eli Lilly qui a proposé d'investir 50 milliards de dollars dans des investissements aux États-Unis afin de justement éviter des droits de douane excessifs.

• Speaker #0

  Pierre, vous vouliez peut-être réagir sur ces sujets-là ? Oui, alors effectivement, sur le sujet des droits de douane,

• Speaker #2

  déjà, rien n'est terminé encore. Il y a encore des deals. Je rappelle que Donald Trump négocie non pas dans un cadre multilatéral, comme ce que nous avons connu par le passé, dans le cadre de l'ONC, par exemple, mais plutôt dans des approches bilatérales. Les États-Unis avec la Chine, les États-Unis avec la Suisse. La Suisse est dans des pourparlers très poussés en ce moment. Donc, il est à attendre qu'il y ait d'autres accords qui soient revus dans les prochaines semaines. Ce qui m'a beaucoup frappé en revanche, et Valentine l'a mis en avant d'ailleurs récemment lors d'une étude consacrée à un grand groupe pharmaceutique anglo-suédois, c'est que les entreprises elles-mêmes dealent ou marchandent directement avec la Maison Blanche pour essayer de contourner cet arrêt douanier. Alors évidemment, l'élément essentiel pour pouvoir les éviter, c'est de construire un asset de production, un actif de production sur le territoire américain, ce que Valentine a illustré avec un autre exemple précédemment.

• Speaker #0

  Alors parlons désormais de l'euro-dollar qui a été au cœur des discussions. L'euro, cette année, Pierre, s'est renforcé. Comment est-ce que vous analysez justement ce mouvement et ses conséquences pour les portefeuilles ?

• Speaker #2

  Je dirais, pour nuancer et pour préciser les choses, que d'une part, ce n'est pas tant l'euro qui s'est apprécié que le dollar qui s'est déprécié. En effet, le dollar perd environ 12% contre l'euro depuis le début de l'année. Mais pourquoi dis-je que c'est bien le dollar qui baisse ? Parce que si je regarde l'évolution du billet vert face à un panier de devises, il existe un indice qui mesure la variation du dollar pondéré par les devises avec lesquelles les échanges internationaux sont les plus élevés. Eh bien, nous assistons là à une baisse de 7% du billet vert contre ce panier depuis le début de l'année. Donc ça, c'est le premier point. Le deuxième élément, c'est que sur un an glissant, cette baisse est beaucoup plus contenue. Puisqu'entre le 30 septembre de l'année dernière, donc avant l'élection de Donald Trump, et aujourd'hui, la baisse n'est plus que de 4,3%. L'euro-dollar a terminé l'année 2024 à 1,04%, ce qui explique la très forte dépréciation que nous avons connue. Ce sont bien les deux mois qui ont suivi l'annonce de la victoire de Donald Trump qui ont contribué à propulser la valeur de la devise américaine sur les marchés. Il faut se rappeler que le dollar américain bénéficie d'un privilège exorbitant, comme le qualifiait Valéry Giscard d'Estaing ou le général de Gaulle, en leur temps. C'est-à-dire que le dollar reste l'actif de référence à l'échelle mondiale. D'une part, plus des deux tiers des réserves de change et des réserves des banques centrales sur l'ensemble de la planète sont libellées en dollars. Et le deuxième élément, c'est que le dollar reste la devise essentielle dans les échanges internationaux.

• Speaker #0

  Alors, est-ce que la divergence justement entre la BCE, la Banque Centrale Européenne, et la Fed vous semble durable ?

• Speaker #2

  Alors, cette divergence, on va d'abord revenir un tout petit peu pour bien l'expliquer à nos auditeurs. Il s'agit en effet de constater que maintenant, depuis un an et demi, les banques centrales occidentales ont désynchronisé leur cycle. Jusqu'à présent, elles montaient ou baissaient les taux de concert, allais-je dire. À présent, on constate qu'elles suivent un calendrier ou un momentum qui leur est propre. La banque centrale américaine fait face à une croissance de qualité, avec un marché de l'emploi solide et une inflation qui reste tout de même assez élevée, autour de 3%. Dans ce contexte, elle est contrainte de maintenir des taux d'intérêt élevés. Alors que la BCE a déjà procédé à de multiples baisses de taux compte tenu d'un niveau d'inflation qui lui permet de le faire et d'une activité économique à tonnes. Aujourd'hui, force est de constater que la Fed va probablement pouvoir rebaisser un petit peu ses taux. Le marché de l'emploi a tendance à se dégrader. Les chiffres de l'ADP à ce jour le prouvent d'ailleurs. Et puis en Europe, compte tenu du nombre de baisses que nous avons connues sur l'année 2025, il semble difficile que l'institution puisse continuer encore à baisser ses taux d'intérêt.

• Speaker #0

  Alors je me tourne vers vous, Anaelle, pour parler de l'évolution de l'euro-dollar qui a également touché les émergents. Certaines zones ont retrouvé de l'attrait cette année, portées peut-être par des dynamiques variées, droits de douane, innovation rapide comme DeepSeek par exemple, ou encore le potentiel démographique de l'Inde. Est-ce que ces signaux dessinent, on va dire, une dynamique dans la durée ?

• Speaker #3

  En effet, les marchés émergents ont pu susciter l'intérêt des investisseurs cette année. Si on regarde les performances boursières par exemple, l'indice émergent a réalisé plus de 25% depuis le début de l'année. Et c'est notamment l'indice chinois qui fait un retour en grâce avec des performances incroyables. Pourtant, la politique de taxes douanières mise en place par Donald Trump depuis avril dernier a particulièrement visé justement les économies émergentes et notamment la Chine. qui s'est vu imposer 30% de taux de taxes douanières sur ses produits exportés vers les Etats-Unis. Pour autant, ce qu'on a constaté, c'est que les flux commerciaux de la Chine vers le reste du monde ont augmenté sur les 9 premiers mois de l'année de 7%. Donc la Chine a eu cette capacité à réallouer ses flux vers d'autres zones partenaires, comme l'Union européenne, l'Afrique ou le reste de l'Asie par exemple. Ce qu'on constate concernant la Chine, c'est que c'est une zone qui est déjà reconnue depuis plusieurs années pour sa capacité d'innovation. Et ce qui nous a interpellés cette année, c'est la vitesse à laquelle elle est capable d'innovation majeure. En effet, l'arrivée de DeepSeek en février dernier est un événement tout à fait marquant. C'est un modèle d'IA grand public qui a été développé en un temps record et à moindre coût, et dont l'utilisation est déjà massive, puisque c'est le deuxième outil d'IA le plus utilisé après ChatGPT, après seulement six mois d'existence.

• Speaker #0

  Et alors l'Inde ? dont nous parlons beaucoup ces derniers temps, semble jouer de son côté une autre partition.

• Speaker #3

  Oui, tout à fait. L'Inde peut être également une zone qui a suscité de l'intérêt dernièrement pour d'autres raisons. Concernant l'Inde, c'est plutôt son dynamisme démographique qui se révèle porteur. En effet, on attend 47 millions de consommateurs supplémentaires d'ici 2027. Cet effet créera forcément des opportunités dans des secteurs comme la consommation, le tourisme. et également le développement d'infrastructures.

• Speaker #0

  Alors, Valentine, intéressons-nous aussi au secteur de la santé, qui a connu une année mouvementée. Comment expliquer cette volatilité sur ce secteur et quelles perspectives voyez-vous peut-être pour 2026 ?

• Speaker #1

  La santé, c'est un secteur qui a toujours été d'actualité chez Dubly Transatlantique Gestion. Et c'est vrai qu'en fait, même si on prend sur plus longue période, depuis 2021, donc le 31 décembre 2021, en fait, le MSCI santé ne fait quasiment rien. Plus de 2% par an. Et si on regarde sur plus courte période, ça a été aussi une année assez compliquée. Donc le MSCI Santé en dollars fait 12,5% contre 18% pour le MSCI Monde. Donc c'est une sous-performance. C'est lié à... En partie, des pressions justement de Donald Trump en termes de tarifs, mais aussi en termes de prix de la santé. Et donc, ça a été une année assez compliquée, en effet.

• Speaker #0

  Une année, on peut dire, hétérogène ?

• Speaker #1

  Oui, alors il y a plusieurs secteurs dans la santé. Il y a le secteur des grands laboratoires pharmaceutiques qui ont été plutôt pénalisés en début d'année. Jusqu'au 30 septembre, on a commencé à avoir des deals arrivés sur la table justement avec Donald Trump. Mais il y a des secteurs qui ont été bien plus porteurs sur l'année, comme par exemple l'apériage médical ou encore les distributeurs.

• Speaker #0

  Et le GLP-1, visiblement, qui a véritablement animé les marchés ?

• Speaker #1

  Oui, alors depuis 2021, ça a été un gros vecteur de croissance pour la poche santé du MSCI monde, avec deux acteurs, Novo Nordisk et Eli Lilly. Ce qu'on a vu depuis juillet 2024, c'est un ralentissement de Novo Nordisk. En particulier à cause de pressions concurrentielles de la part d'Eli Lilly et aussi une pression tarifaire, car Novo Nordisk est un acteur danois. Donc c'est une année en dents de scie et Eli Lilly aussi en a souffert en ce début d'année. Mais depuis le 30 septembre, justement, avec le deal dont je parlais tout à l'heure, ils ont plutôt bien rebondi.

• Speaker #0

  Alors est-ce qu'on peut évoquer peut-être, Pierre, une année de rupture ?

• Speaker #2

  Oui, donc effectivement, on a connu des changements très importants. D'abord, cette intensité capitalistique dans l'univers précis de l'intelligence artificielle. On présente un chiffre compris entre 350 et 400 milliards d'investissements prévus uniquement sur le compartiment IaaS, ce qui est absolument colossal. Le deuxième fait majeur qui a été déjà évoqué précédemment, sur lequel il faut insister tout de même, c'est le très fort rebond boursier des émergents. Je rappelle que le MSCI Emerging Market revient sur ses plus hauts. de 2021, donc la période qui a pris à peu près au moment du Covid et avant la remontée des taux de la Fed et de la BCE. En revanche, le marché chinois, lui, n'a toujours pas retrouvé ses plus hauts de 2018. Ceci nous permet de nous interroger, de savoir si ce mouvement sera pérenne. La dernière chose que je souhaite mettre en avant, c'est presque la revanche des États méridionaux au sein de la zone euro. Italie, Espagne, Portugal, Grèce tirent la croissance européenne, tirent les marchés à la hausse. voient également leur notation crédit améliorée sur le marché de la dette souveraine. Et ça, c'est aussi une véritable surprise à l'heure où l'Allemagne est obligée d'effectuer des plans de relance qui va complètement à l'encontre du logiciel allemand et se retrouve avec une croissance à tonnes et des destructions d'emplois massives, notamment dans l'industrie et dans le secteur automobile.

• Speaker #0

  Alors, si on s'intéresse désormais à 2026 qui arrive très, très vite, quel facteur, Pierre, pourrait le plus surprendre peut-être les marchés ?

• Speaker #2

  La surprise viendrait probablement d'avancer sur le règlement du conflit géopolitique qui oppose la Russie à l'Ukraine. Il y a des négociations avancées qui sont menées d'ailleurs essentiellement entre les États-Unis et la Russie. Toutefois, si effectivement ces discussions devaient déboucher sur un accord, ne serait-ce qu'à minima, ceci constituerait un événement majeur dans le marché, de la même manière d'ailleurs que l'invasion de l'Ukraine par Vladimir Poutine avait été un facteur structurant en 2022. En 2026, ce sera la quatrième année de ce conflit. Si jamais on va avoir une résolution, des secteurs qui sont liés à la reconstruction, etc., pourraient être fortement secoués à la hausse. L'autre élément, c'est qu'est-ce que va faire la Fed ? La Fed nous prend à rebours, nous prend un petit peu par surprise régulièrement. En 2023, tout le monde attendait des baisses de taux, elles ne sont jamais venues. Et la croissance est restée solide. On parlait de 5, 6 baisses de taux cette année. Donc, que fera la Fed en 2026 ? Qui sera le nouveau responsable de l'institution ? Il y a beaucoup de questions autour de la Banque centrale américaine qui sont en suspens.

• Speaker #0

  Et alors, Anaëlle, quel regard, finalement, vous allez, vous, porter sur 2026 dans votre gestion ?

• Speaker #3

  Tout d'abord, je souhaiterais rappeler que chez Dubly Transatlantique Gestion, nous sommes des investisseurs bottom-up. Nous regardons donc en particulier la qualité intrinsèque des sociétés dans lesquelles nous investissons. Nous cherchons des entreprises de qualité sur des marchés en croissance, des sociétés qui soient des leaders sur leurs marchés. ou avec de fortes barrières à l'entrée.

• Speaker #0

  Alors ce positionnement finalement sélectif reste central en 2026, mais est-ce que vous voyez des thématiques qui émergent de manière transversale ?

• Speaker #3

  Oui tout à fait, des grandes thématiques peuvent en effet se dégager dans les sociétés que nous identifions comme des sociétés agiles, avec un fort pouvoir de fixation de prix ou ayant un modèle d'affaires unique. Par exemple, les sociétés innovantes dans la technologie. en particulier dans l'IA, qui reste selon nous une grande thématique porteuse pour 2026, avec toujours le souci de sélectionner les meilleurs acteurs et ceux qui seront capables de générer du retour sur investissement. Quand on regarde les grands projets liés à l'IA, on constate que ce sont des projets dont la taille est de plus en plus colossale. Le projet "Stargate" à Abilene au Texas par exemple, qui est un complexe de centres de données dont la construction a commencé cette année, c'est un méga projet de 1,2 gigawatts qui nécessitera l'équivalent d'un réacteur nucléaire pour l'alimenter. L'énergie sera donc clé dans cette transition technologique, de la production à l'approvisionnement jusqu'à l'acheminement. On estime donc que des sociétés industrielles dans ce domaine pourront tirer leur épingle du jeu. Et nous pensons enfin que l'innovation au sens large reste une thématique très porteuse pour 2026, au-delà de l'innovation technologique, dans la santé par exemple, mais aussi dans l'industrie.

• Speaker #0

  Merci Annelle. Et on rappelle, attention, les opportunités demandent de la sélectivité, du recul et une lecture attentive des cycles. Et puis nous vous rappelons que les analyses et les informations... partagées dans ce podcast reflètent évidemment d'une opinion à la date de l'enregistrement. Elles ne peuvent en aucun cas être assimilées à un conseil d'investissement ou à une recommandation personnalisée. Toute décision d'investissement doit être prise en fonction de la situation propre évidemment de chaque investisseur, de ses objectifs, de son horizon de placement et de son profil de risque. Les marchés financiers présentent des risques, vous le savez, et des performances passées ne garantissent évidemment pas des performances futures. Merci Anaëlle, merci Valentine, merci Pierre.

• Speaker #2

  Merci Marc-Antoine, à très bientôt.

• Speaker #0

  Et merci à vous toutes et à vous tous pour votre écoute. Nous vous donnons rendez-vous très bientôt dans un nouvel épisode d'"À l'écoute des marchés", un podcast de la Banque Transatlantique.